國投證券近日發布電力設備及新能源：氫能：從綠色航運看綠色甲醇空間及節奏。

以下為研究報告摘要：

IMO環保新規趨緊且時間表日益迫近，綠色甲醇為船舶替代燃料長遠之計。航運業碳排放（CO2當量）占全球人為碳排放近3%。IMO自2011年始制定EEDI從船舶能源效率著手航運碳減排，2018年通過航運碳減排初始戰略，并于2023年在修訂后的航運溫室氣體減排戰略中明確到2030年航運業碳強度至少下降40%、碳排放量下降20%并力爭30%、2040年碳排放量下降70%并力爭80%、2050年實現凈零排放；且IMO的環保規定不僅是CO2，還涉及SO X、NO x和顆粒物等。為應對IMO環保新規，船公司可選擇降低航速、節能技術改造和應用替代燃料，應用替代燃料為中長期選擇。LNG、綠氨、綠醇和氫能等替代燃料中，綠醇可滿足IMO所有現有環保規定且其對海洋污染小（其LC50為最高），為船公司的長遠之計。

現有船舶在手訂單預計支撐672萬噸綠醇需求；伴隨船舶下水，綠醇需求有望于2025年開始釋放。現有船舶在手訂單中替代燃料船舶占比49.5%，以LNG和甲醇動力為主。其中，LNG動力主要集中在LNG運輸船，甲醇動力船集中在集裝箱船。參考Ship&Bunker，甲醇船舶在手訂單對應672萬噸綠醇需求；我們基于中遠海控單位運力TEU的耗油量計算得到的箱船綠醇需求為664萬噸，基本一致，且未考慮雙燃料船舶以及油輪和散貨船的需求。IMO目標為2030年零碳燃料占比5%-10%，極端假設該部分全部為綠醇，則對應2130-4260萬噸需求，實際上，基于船舶技術路線選擇未定，極端假設成立的可能性低。需求節奏看，甲醇集裝箱船（含Ready）2024年下半年至2027年分別交付19.65/43.08/58.24/47.38萬TEU，2025-2026年將是綠醇需求上量的階段，尤其是2025年下半年起。

供給端，綠醇項目規劃多、落地少、成本高；行業有望出現階段性供需錯配。如果只考慮已備案且明確建設規模的項目，不考慮企業間簽署但未備案的項目，截止2024年5月，國內備案的綠醇項目體量在1100萬噸；此外，根據全球甲醇協會，全球可再生甲醇產能于2025-2027年分別為630/1280/1920萬噸，中國產能占主要部分。但從項目實際落地情況看，國內綠色氫氨醇一體化項目大部分延期開工或不開工。成本端，我們測算綠電成本0.25元/kWh、電解槽年負荷4000h、制氫系統700萬元/5MW的情況下，綠色甲醇的成本為4272.84元/噸；其中，原料氣成本合計占比86.29%，氫氣成本占比75.33%。綠色甲醇降本路徑主要從（1）降低風光發電成本和電解槽成本、降低電解槽能耗等進而降低綠氫成本（2）降低CO2成本以及（3）提升催化劑性能等方面展開。綜合供需節奏，我們預期伴隨船舶交付，行業有望出現階段性供需錯配，綠醇有望呈現價格彈性。

投資建議：航運為綠醇率先起量的應用場景，現有在手訂單對應672萬噸需求并有望于2025年開始釋放。但供給端“規劃多、備案多、但落地極少”，預計伴隨需求端放量，將出現階段性的供需錯配。落實到投資上，當前為左側位置，但需求空間和節奏明確，可重點關注上游生物質氣化和CCUS相關標的如冰輪環境，下游關注綠醇項目運營商如吉電股份、中國天楹、輝豐股份等。從綠醇的技術路線看，綠氫為綠醇生產不可或缺的原料，關注電解槽和制氫電源等制氫設備環節公司如石化機械、華光環能、禾望電氣等，以及冷卻塔和電解槽的海鷗股份。

風險提示：船舶技術路線不確定性；降本不及預期；氫氨醇一體化項目進展不及預期；關鍵假設不及預測對成本測算的影響。（國投證券 楊振華 ）

免責聲明：本文內容與數據僅供參考，不構成投資建議，使用前請核實。據此操作，風險自擔。